【丫丫港股圈】以嶺藥業：成也連花清瘟敗也連花清瘟

在2022年底的疫情管控全麵放開後，以嶺藥業憑藉連花清瘟的火熱，3個月內股價翻了近三倍。買藥的聲勢浩大，幾乎家家戶戶都在搶連花清瘟。出現了漲價、pi 幣 換算 臺幣限購等各種驚人的現象。

但是之前有多熱，後來就有多涼。短暫的火熱過後，以嶺藥業一個月內就腰斬，然後持續陰跌至今，幾乎跌回啟動前的位置。

沒人買連花清瘟了嗎？

疫情開始後，以嶺藥業的核心產品「連花清瘟膠囊/顆粒」被多次提及。關於連花清瘟對新冠的療效，一直存在質疑。網路上有過眾多的辯論。

當然大部分人都不是專業的，在疫情管控放開之前，大家基本上是聽從專業人士的話。其中主要因為鐘南山院士認為對新冠有療效，連花清瘟的銷售節攀升。

而自從新冠疫情管控全麵放開後，「連花清瘟膠囊/顆粒」入選了國家衛健委中醫藥治療新冠用藥方案，更加直接導致了其成為被爆買的對象。

我們可以從業績上看出點眉目，以嶺藥業在疫情三年中，是典型的疫情受益股。          

2020年後，以嶺藥業在營業收入與歸母淨利潤上都出現了較大程度的增幅，2020年是近年來業績收入增長最快的一年，當年營業收入增幅達到50.76%；同期歸母淨利增幅達100.95%。此後兩年仍在持續成長，2021年營收規模突破100億元，2022年突破120億元。

那麼疫情管製放開後，進入2023年，以嶺藥業的表現如何呢？

根據三季報，2023年前三季以嶺藥業營業收入85.75億元，較上年同期成長7.91%；實現歸母淨利17.59億元，較上年同期成長24.35%。

看起來好像也還可以，利潤還有20%以上的成長。但是拆解2023年各季業績來看，就不太一樣了。

以嶺的季度營收在2022年四季度達到了頂峯，而進入2023年Q1-Q3以嶺藥業在營收端呈現持續下滑的趨勢，並且營收成長速度也是大幅度降低。 2023年第一季營業收入為39.35億元，較去年同期成長44.56%；第二季營收28.56億，較去年成長0.4%，較上季下跌27.43%；第三季營收為17.84億元，年減25.04%，季減37.52%。

單季營收連續大跌，三季營收已低於疫情三年任何一個季度，僅比疫情前略高。

在利潤端反應更加劇烈。 2023年第一季以嶺藥業歸母淨利為12.03億元，較去年同期成長148.29%，至第二季為4.04億元，直接年減28.37%，季減66.44%，至第三季歸母淨利潤下降至1.53億元，年減了58.26%，季減62.17%。

這樣的營收利潤反噬，確實有點驚人。其毛利率、coinbase portfolio淨利率也持續走低，單季毛利率跌破60%，第三季的淨利率僅有8.46%，不到兩位數。

存貨規模高機率因為市場搶購加大的生產，在第一季創下歷史新高的28.22億元，後麵兩個季度則持續消化。

應收款項在2023年則是逐季遞增，並不是什麼好現象。

無論從股價或經營情況來看，2023年的以嶺藥業是在還之前的債。

以嶺藥業的核心業務是抗感冒藥與心血管藥。中成藥前2大適應症為呼吸係統及心腦血管，合計市場規模超1500億，約佔中藥整體40%，所選的賽道還是比較好的。

其中根據2023年半年報，抗感冒類藥物收入為 30.88億元，佔比為 45.47%。心臟血管類藥物收入為 25.11億元，佔比為 36.98%。

另外，治療第2型糖尿病的meme幣有哪些？津力達、腫瘤領域的養正消積膠囊、抗衰老的八子補腎膠囊等是公司其他主要業務收入的重要組成部分。

抗感冒類藥物基本就是連花清瘟，還帶一點連花清咳片。還有2款產品進入第三期臨牀，分別為兒童連花清感（兒童感冒）、鼻竅通（過敏性鼻炎）。

Q3沒有資料拆分，不過從整體情況預計，連花清瘟的業務佔比相比中報應該會再下滑一些，整體規模和市佔率可能跌回了2019年到2020年之間的水平。第四季有一波流感，或許月比數值上會好一些，但是相較於2022年第四季高基數，相對數據肯定是不太行。

大概率在2024年上半年前，連花清瘟都很難再扛起成長的大旗，能穩定輸出現金流已經是不錯的狀況。在經歷了新冠後，市場是否會繼續認可連花清瘟在感冒領域的作用，正好可以等待第四季度的流感給出答案。畢竟連花清瘟之前確實被多次納入治感冒、抗流感指南，並起到不錯的治療效果，隻是在新冠上的效果爭議較大。

但從賺錢的角度來說，至少中間大賺了一波。後麵是價值回歸還是持續下坡，還要且走且看。

抗感冒類藥物的另一項連花清咳片，主要用於宣肺洩熱，化痰止咳，可以配合連花清瘟使用。連花清咳片於2020年5月獲批，同年12月即被納入國家健保乙類目錄。咳嗽作為呼吸大病種，連花清咳片的潛力還是可觀的，其2022年的銷售額已經破億。          

心血管類藥物方麵主要貢獻來自通心絡膠囊、參鬆養心膠囊及芪藶強心膠囊三種中藥。它們在 2022 年公立醫療市場中成藥心血管疾病內服藥排名中，分別排名第4名、第5名和第6名。涵蓋了心腦缺血、心律不整、心衰竭這三個最常見的適應症。三款獨家心臟血管藥均已成為國家醫保甲類品種，國家基本藥物目錄品種。 2023年上半年，心腦血管藥板塊年增10%，表現較為穩定。

從市場潛力來說， 心腦血管疾病死亡率隨年齡增長而增長，人口老化會帶來心腦血管潛在市場成長。          

根據《中國人口與就業統計年鑑》統計，根據《中國心血管疾病報告 2018》統計，65 歲以後，腦血管死亡率大增，呈現指數成長態勢。城市和農村地區 65 歲以上男性的腦血管疾病死亡率均已突破 400/10 萬人。

此外，以嶺還有一些潛力藥物。

例如糖尿病領域的專利新藥津力達，腫瘤領域的養正消積膠囊，神經係統領域的解鬱除煩膠囊、益腎養心安神片，抗衰老領域的八子補腎膠囊，泌尿領域的夏荔芪膠囊等，都是獨家藥。

可以說以嶺藥業的基礎較為紮實，還有較強的創新能力。

截止2023年上半年，公司已累積專利 823 項，包括發明專利 443 項，實用新型專利 23項，設計專利 357 項。其中針對13 個專利中藥共申請了專利438項，包括國內發明專利361項，PCT 國際發明專利28 項，設計46 項；有效授權專利269 項，其中國內發明專利193 項，外國發明專利49項，外觀設計27 項。

13個專利中藥，一共有 8個列入國家醫療保健目錄，5 個列入國家基本藥物目錄。

以嶺擁有研發人員1,000餘人，研發費用率常年維持在 7%以上，2020 年起獲批 3 款中藥創新藥（連花清咳錠、解鬱除煩膠囊、益腎養心安神片）。 15個中藥新藥核準上市，其中以嶺藥業就佔3個，是同期獲批數量最多的企業。在研發人員配置、研發投入、研發成果轉換等方麵成績都還不錯。

以嶺還有以自營為主的近萬人銷售團隊來銷售這些專利藥品，基本上實現對等級醫院、基層醫療機構、零售藥房及醫藥電商的全通路覆蓋，為中藥行業頂級水平。

同時在出海方麵，以嶺也做了許多佈局。不過規模和利潤都比較小，屬於未來可期未來再說的部分。先前海外地區的收入在疫情期間大幅上升是因為連花清瘟的聲名遠播，現在則大幅下滑。

以嶺藥業的成績還是不錯的，雖然這幾年連花清瘟的影響較大，但以嶺藥業也不是隻靠連花清瘟，心血管類藥物也很突出，還有多種潛力產品接力。

對於後續的看法，眼下較為重要的是，確認連花清瘟是否有品牌受損，但這還需要觀望。

此外，以嶺的費用率較高，導致大部分時間的淨利率都較低。近幾年因為疫情受益，銷售狀況較好，連花清瘟「退燒」後，費用率水準應該還是要重新上升。

如果後續成長不足，在高成本下以嶺的賺錢效益就會減弱，那麼它或許是一個有潛力的醫藥公司，但對股東來說，回報較低，在股價上就會打一定折扣。不過目前其估值已經是10年新低。